Lorsque un dirigeant envisage de céder sa PME, il est indispensable pour lui d’avoir une vision claire de ses agrégats financiers, et notamment de ceux qui seront utilisés par les investisseurs pour valoriser son activité et calculer le prix de ses titres. Même si la valeur réelle ne réside pas uniquement dans les résultats comptables, ces derniers permettent aux investisseurs de déterminer une fourchette de valorisation en utilisant la méthode des comparables (analyse des multiples de valorisation d’opérations passées de sociétés concurrentes ou du même secteur).
L’EBITDA, l’agrégat de référence pour les opérations financières
L’EBITDA ou « Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization » (Résultat avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement) peut approximativement être comparé à l’EBE comptable français. Il équivaut à la marge opérationnelle d’une entreprise et mesure sa capacité de création de richesse. Cet agrégat sert de référence aux investisseurs pour la valorisation car il a la particularité de ne pas prendre en compte les différences de traitement comptable entre les différentes entreprises (méthode et durée des amortissements des actifs ou du cycle d’investissement par exemple).
Les retraitements, une pratique de marché indispensable à comprendre et à maitriser
Comme expliqué, l’EBITDA vise à démontrer la rentabilité d’une société. Pour être pertinent, il doit donc être retraité de tout élément non normatif ou non récurrent. En pratique, cet agrégat est donc retraité de manière plus ou moins objective et sera souvent source de discussions entre le dirigeant et l’investisseur (ou leurs conseils) lors d’une opération financière.
Il existe différentes catégories d’éléments à retraiter (ou non) qui auront un impact direct sur cet agrégat, en voici quelques exemples :
- les retraitements comptables comme l’activation des frais de R&D, la reprise de provisions sans objet, les loyers de crédit-bail, la participation des salariés, etc.
- les retraitements fiscaux avec l’intégration de la CVAE ou du CIR
- les retraitements d’éléments pro-forma, lors d’une modification de périmètre pendant l’exercice comptable (entrée ou sortie) ou la prise en compte de la performance normative d’ouvertures récentes (run rate)
- les retraitements économiques, catégorie très large, pouvant intégrer « tout élément exceptionnel » impactant l’activité, comme un contrat extraordinaire, une perte de client, un coût anormal/ponctuel, une rémunération excessive (salaire du dirigeant), etc.
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La DFN, l’agrégat permettant de passer de la Valeur d’Entreprise à la Valeur des Titres
Il n’existe pas de définition précise de la DFN ou « Dette Financière Nette », elle correspond aux dettes financières au passif moins la trésorerie à l’actif (elle peut donc être négative ou positive). Cet agrégat est particulièrement important pour le dirigeant car il lui permet de connaitre la valeur de ses titres, en retranchant la DFN à la Valeur d’Entreprise. Cependant, comme pour l’EBITDA, certains éléments pourront être retraités à la vision bilancielle pour obtenir une vision normative, tels que :
- les retraitements comptables liés à des modalités de comptabilisation ‘non économiques’ comme du cash reconnu par anticipation
- les retraitements liés au mode de financement utilisés afin de lisser les modes de financement
- les provisions pour risques et charges, cash out court terme
- la fiscalité différée : cash out futur
- la normativité du BFR liée à la récurrence et la saisonnalité possible de l’activité
L’idée ici n’est pas d’être exhaustif, certains professionnels (cabinets d’audits) sont spécialisés dans l’analyse de ces agrégats. Cependant, il est primordial pour le dirigeant de connaitre l’existence de ces pratiques de marché, car ils pourront avoir un impact significatif sur la valorisation de sa société.
